建材行业综述：复苏的趋势已经出现

2022 年建材行业经营承压。建材行业 2022A 收入同比下降 6.9%，毛利率同比下降 6.5pct，费用率同比上升0.8pct，归属净利率同比下降5.1pct，扣非净利率同比下降5.3pct， 对应归属净利润同比下降 39.0%，扣非净利润同比下降 43.7%。进入 4 季度，在地产总 量尚未改善、国内疫情蔓延等多重压力下，建材行业 2022Q4 收入同比下降 5.0%，毛 利率同比下降 10.1pct，费用率同比上升 0.8pct，归属净利率同比下降 7.5pct，扣非净 利率同比下降 7.9pct，对应归属净利润同比下降 58.8%，扣非净利润同比下降 68.8%。 进入 2023 年，复苏的趋势已经出现。建材行业整体收入增速出现同比转正，盈利能力 降幅亦显著收窄。建材行业 2023Q1 收入同比上升 9.6%，毛利率同比下降 6.6pct，费 用率同比下降 0.5pct，归属净利率同比下降 4.5pct，扣非净利率同比下降 4.6pct，对应 归属净利润同比下降 33.5%，扣非净利润同比下降 40.3%。

(资料图片仅供参考)

分子板块而言，1 季度家装建材企业α较强已有改善，水泥、玻璃、玻纤仍待复苏。2023 年 1 季度，家装建材收入端已显著改善，盈利能力同比回升，在行业整体尚未复苏时体 现出了企业内生成长性；水泥、玻璃、玻纤价格仍处底部，单位盈利尚未恢复，一季度 业绩仍下滑较大；新材料延续向好，尤其石英砂链条公司表现更优。展望 2 季度，家装 建材有望延续向好，在 2022 年基数更低的背景下，同比增幅有望扩大；玻璃、玻纤库 存拐点已于 3 月出现，玻璃价格已开始大幅上行，玻纤提涨亦有望出现，两者 2 季度盈 利均有望环比向上；水泥在地产开工端承压的情形下，恢复或相对更晚。

家装建材：1 季度已有复苏，内生成长性显现

家装建材板块 2022A 收入同比下降 7.6%，毛利率同比下降 2.1pct，费用率同比上升 1.9pct，归属净利率同比下降 3.5pct，扣非净利率同比下降 3.7pct，对应归属净利润同 比下降45.5%，扣非净利润同比下降52.7%。家装建材板块2022Q4收入同比下降13.1%， 毛利率同比下降 1.0pct，费用率同比上升 1.8pct，归属净利率同比下降 2.1pct，扣非净 利率同比下降 3.5pct，对应归属净利润同比下降 55.2%，扣非净利润同比下降 103.0%。

家装建材板块 2023Q1 收入同比上升 5.3%，毛利率同比上升 0.7pct，费用率同比下降 1.0pct，归属净利率同比上升 1.5pct，扣非净利率同比上升 1.2pct，对应归属净利润同 比上升 51.8%，扣非净利润同比上升 51.9%。

从收入端来看，1 季度企业收入增速普遍恢复至转正，且龙头恢复更加显著。1 季度地 产施工尚未明显改善，但在疫后修复和企业内生成长性的支撑下，2023 年 1 季度家装 建材企业已有复苏。从 22Q1-23Q1 过去五个季度看，板块单季度收入增速分别为 7.6%、 -8.8%、-9.8%、-13.1%、5.3%。若剔除疫情影响，考虑 2022Q4 与 2023Q1 合计计算 同比，则增速为-6.2%，降幅亦显著收窄。我们采用 2023Q1 的两年复合同比增速口径 拟合企业相较正常情形的复苏程度，则龙头率先复苏，如防水龙头东方雨虹、涂料龙头 三棵树呈现 15%以上的两年复合同比增速。后续地产销售改善与保交楼有望拉动地产 链回暖，家装建材将延续向好趋势，且在 2022 年基数更低背景下，同比增幅有望扩大。

从毛利率来看，回升趋势显著。2021 年以来大宗商品价格高企带动板块原材料价格持 续走高，使得企业成本端持续承压，但自 2022 年以来部分原材料先后出现了高位下行。 从企业数据来看，涂料企业受益于乳液、钛白粉等原材料价格同比下行，毛利率修复自 2022 年下半年已较为明显。今年 1 季度以来收益于防水原材料沥青的环比下行，防水 企业毛利率亦出现了明显改善。

从费用端来看，由于收入增速回升，费用摊薄，费用端同比小幅下行，结合毛利率上行 趋势，最终 1 季度家装建材企业利润端改善显著。

经营质量改善，收现比回升显著。2022 年主要家装建材企业收现比为 107%，整体较去 年同期上升 4pct，为过去五年来首次大幅回升，或体现了房企主动收缩风险地产业务， 重视回款。但从经营活动现金流净额层面仍存压力，2022 年约 112 亿元，同比减少约 16 亿元。此外，板块信用减值仍在进行，合计产生信用减值损失约 32 亿元，较去年同 期减少约 8 亿元。2023 年经营质量延续改善，1 季度收现比为 112%，整体较去年同期 上升 2pct，且经营活动现金流净额为-55 亿元，同比大幅增加 43 亿元。我们认为经营 质量改善将持续，主要源于地产下行下，企业积极进行渠道调整，收缩大 B 业务，转向 小 b 与 C 端业务，目前龙头企业渠道调整已有显著成效。

玻纤：盈利承压，但拐点已经出现

玻纤企业 2022A 合计收入同比增长 6.3%，毛利率同比下降 6.8pct，费用率同比下降 2.5pct，归属净利率同比上升 0.6pct，扣非净利率同比下降 3.6pct，对应归属净利润同 比提升 9.1%，扣非净利润同比下降 13.5%。2022Q4 合计收入同比下降 0.3%，毛利率 同比下降 8.9pct，费用率同比下降 4.2pct，归属净利率同比下降 1.5pct，扣非净利率同 比下降 3.1pct，对应归属净利润同比下降 7.5%，扣非净利润同比下降 22.3%。 2023Q1 合计收入同比下降 19.5%，毛利率同比下降 9.7pct，费用率同比上升 2.3pct， 归属净利率同比下降 9.7pct，扣非净利率同比下降 10.8pct，对应归属净利润同比下降 49.4%，扣非净利润同比下降 60.5%。

当前行业处于底部水平，预计价格有望筑底回升。需求端，玻纤通常与全球经济景气度 相关，但和国内经济景气度相关性更高。风电、汽车轻量化、电子、建筑是最重要的需 求领域，风电纱由于需求波动很大，对玻纤总需求的影响较大。伴随国内经济复苏，预 计 2023 年全球玻纤需求增量在 70 万吨以上，其中风电增量约 30-40 万吨。供给端， 预计 2023 年有效产量新增约 50 万吨，行业盈利回落后部分企业投产计划有望推迟。 盈利端，吨净利处于历史底部区间。玻纤粗纱价格于 2022 年中开始下行，目前价格下中小玻纤企业已处于盈亏平衡线，行业库存天数仍高于合理水平，但在经济弱复苏下玻 纤行业库存天数已于 3 月出现下降，伴随需求边际改善，预计后续价格将上涨。

2023 年是玻纤复合材料在光伏应用的元年。光伏产业链 2021 年开始有替代铝合金边 框的想法，一是源于光伏产业链对降本要求更高；二是源于海上光伏放量，对耐腐蚀性 等性能要求提升；三是源于铝材价格上涨，复合材料的性价比增强，我们测算聚氨酯玻 纤复合材料边框成本较铝合金边框低 20%以上，预计大规模量产后成本优势更显著。 2022 年玻纤复合材料边框开始有小批量的应用，预计 2023 年是玻纤复合材料在光伏领 域应用的元年。光伏边框领域应用对玻纤需求拉动显著，我们假设：1）2025 年全球光 伏新增装机量 500GW，每 GW 新增光伏装机的玻纤需求约 0.35 万吨；2）2025 年光 伏边框中玻纤复合材料的渗透率达 80%，则 2025 年光伏有望拉动玻纤需求 140 万吨。

玻璃：浮法&光伏盈利底部，药玻成长依旧

玻璃板块 2022A 收入同比增长 19.4%，毛利率同比下降 14.7pct，费用率同比下降 2.7pct， 归属净利率同比下降 7.7pct，扣非净利率同比下降 7.9pct，对应归属净利润同比下降 31.5%，扣非净利润同比下降 35.7%。玻璃板块 2022Q4 收入同比增长 28.5%，毛利率 同比下降 8.0pct，费用率同比下降 2.0pct，归属净利率同比下降 0.9pct，扣非净利率同 比下降 1.0pct，对应归属净利润同比增长 13.7%，扣非净利润同比增长 9.5%。 玻璃板块 2023Q1 收入同比增长 30.5%，毛利率同比下降 6.7pct，费用率同比下降 1.4pct， 归属净利率同比下降 5.3pct，扣非净利率同比下降 4.4pct，对应归属净利润同比下降 26.4%，扣非净利润同比下降 23.4%。

浮法玻璃：景气底部，改善趋势明确

浮法玻璃板块 2022A 收入同比增长 2.4%，毛利率同比下降 18.2pct，费用率同比下降 2.7pct，归属净利率同比下降 9.8pct，扣非净利率同比下降 9.9pct，对应归属净利润同 比下降47.5%，扣非净利润同比下降50.1%。浮法玻璃板块2022Q4收入同比增长6.9%， 毛利率同比下降 14.2pct，费用率同比下降 4.0pct，归属净利率同比下降 3.1pct，扣非 净利率同比下降3.1pct，对应归属净利润同比下降39.0%，扣非净利润同比下降42.4%。 浮法玻璃板块 2023Q1 收入同比增长 19.3%，毛利率同比下降 10.6pct，费用率同比下 降 2.6pct，归属净利率同比下降 7.2pct，扣非净利率同比下降 6.9pct，对应归属净利润 同比下降 43.2%，扣非净利润同比下降 46.2%。

3 月玻璃继续加速去库，一方面深加工订单反映需求改善，另一方面渠道补库放大了厂 库下降幅度。与此同时，玻璃价格环比上涨，且进入 4 月下旬厂库回落至中位时，价格 上涨加速。因为 1 季度为淡季且 3 月之前玻璃基本面较弱价格处于底部，因此 1 季度业 绩同比下滑明显，当前玻璃企业盈利已明显修复，预计 2 季度业绩降幅明显收窄。

龙头企业新玻璃持续推进中。本轮除了周期景气改善之外，还需要关注龙头企业新玻璃 的放量带来的成长性，以旗滨集团为例，我们有望在这轮周期看到周期与成长的共振： 光伏玻璃放量在即。2020 年开始建设第一条 1200t/d 光伏压延玻璃产线并于 2022 年 4 月投产，后续又陆续公告了宁海、东山、云南、马来西亚等项目，并在 2021 年推广浮法光伏面板。截至 2022 年末公司在产光伏玻璃产能 2200T/D，依据当前 建设进度预计 2023 年末产能将扩张至 9400T/D。且随着良率提升及规模扩大，并 考虑公司在产线规模、矿山资源以及浮法经验的优势，盈利有望提升至较好水平。 电子药用玻璃，迈向高端。电子和药用玻璃虽然分属不同行业，但竞争格局类似， 高端领域均为海外龙头占据优势地位，国内企业处于快速追赶的阶段。虽然电子和 药用玻璃市场空间相对于浮法等相对较小，但从更长期的维度看，显示了公司具备 向高壁垒领域突破扩张的能力，打开中长期发展空间的天花板。

光伏玻璃：季节性修复可期，中期关注供需匹配

光伏玻璃板块 2022A 收入同比增长 57.0%，毛利率同比下降 9.0pct，费用率同比下降 2.0pct，归属净利率同比下降 5.2pct，扣非净利率同比下降 5.5pct，对应归属净利润同 比增长 2.0%，扣非净利润同比下降 5.5%。光伏玻璃板块2022Q4 收入同比增长 76.0%，毛利率同比上升 3.3pct，费用率同比上升 2.8pct，归属净利率同比上升 1.7pct，扣非净 利率同比上升1.6pct，对应归属净利润同比增长115.0%，扣非净利润同比增长118.6%。 光伏玻璃板块 2023Q1 收入同比增长 47.1%，毛利率同比下降 1.7pct，费用率同比上升 0.5pct，归属净利率同比下降 3.4pct，扣非净利率同比下降 1.5pct，对应归属净利润同 比下降 5.1%，扣非净利润同比上升 17.2%。

Q1 景气底部，季节性改善可期，持续性修复仍需观察。光伏玻璃行业产能政策开放， 2019 年以来供给端持续保持高速增长，虽然需求增长较快，但行业价格持续处于底部， 叠加 2021 年以来原材料纯碱等保持高位，行业盈利承压明显。2023 年价格表现先抑后 扬，4 月价格开始有所反弹，盈利开始底部修复。考虑到光伏行业需求季节性明显，预 计 Q1 为全年景气低点，后续有望逐步改善，但供给端 2023 年依然新增较多，预计价 格修复空间较为有限。

药用玻璃：结构升级继续，龙头成长依旧

药用玻璃板块 2022A 收入同比增长 5.1%，毛利率同比下降 2.7pct，费用率同比下降 1.9pct，归属净利率同比下降 0.4pct，扣非净利率同比下降 0.5pct，对应归属净利润同 比增长 2.7%，扣非净利润同比增长 1.2%。药用玻璃板块 2022Q4 收入同比增长 9.4%， 毛利率同比下降 4.2pct，费用率同比下降 2.7pct，归属净利率同比下降 0.9pct，扣非净 利率同比下降 1.1pct，对应归属净利润同比增长 1.2%，扣非净利润同比下降 1.0%。 药用玻璃板块 2023Q1 收入同比增长 18.7%，毛利率同比下降 5.3pct，费用率同比下降 1.6pct，归属净利率同比下降 2.0pct，扣非净利率同比下降 2.2pct，对应归属净利润同 比增长 2.7%，扣非净利润同比增长 0.2%。

药玻龙头成长趋势向好，继续看好中硼硅放量带来的结构调整。整体看 2022 年及 2023Q1 药玻龙头收入表现，其成长性依然明显好于其他玻璃子板块（力诺特玻或主要 受到日用玻璃拖累，预计药玻业务同样保持增长）。展望中期，关联审批和仿制药一致性 评价政策的实施，促使医药行业供给侧改革，其中药用玻璃作为应用最广泛的药包材之 一，其行业集中度有望加速提升，且性能更优的中性药用玻璃的替代进程有望加速。全 国药玻年需求约为 800 亿支，其中中硼硅渗透率预计仅 10%左右，根据中国玻璃网统 计，预计未来 5-10 年内我国中硼硅渗透率有望达到 30%-40%。

水泥：盈利维持低位，改善趋势尚待出现

水泥板块 2022A 收入同比下滑 15.7%，毛利率同比下降 8.3pct，费用率同比提升 1.7pct， 归属净利率同比下降 7.7pct，扣非净利率同比下降 7.2pct，对应归属净利润同比下降 54.5%，扣非净利润同比下降 54.4%。水泥板块 2022Q4 收入同降 9.4%，毛利率同比下降 16.7pct，费用率同比提升 2.1pct，归属净利率同比下降 14.5pct，扣非净利率同比 下降 14.1pct，对应归属净利润同比下降 81.0%，扣非净利润同比下降 83.3%。 水泥板块 2023Q1 收入同比上升 11.3%，毛利率同比下降 11.7pct，费用率同比下降 0.3pct，归属净利率同比下降 8.1pct，扣非净利率同比下降 8.4pct，对应归属净利润同 比下降 59.3%，扣非净利润同比下降 67.4%。

从基本面看，呈现“旺季不旺，淡季更淡”特征。2022 年水泥需求持续承压，地产开工 端下滑超 30%，基建端虽然增长超 10%，但是兑现到实物工作量并不显著，最终来看 全国水泥产量同比下降 11%。22Q4 在同期量低基数之下，量的弹性也不显著，价格表 现更弱，同时，主导企业囿于需求萎缩进行一定份额竞争，导致盈利阶段性步入谷底。 Q1 是传统淡季，主导企业 23Q1 同比下滑幅度基本在 50%左右，具体看量略有增长（去 年 3 月低基数），但是增幅并不大。价格端同比跌幅较大（同期因 2021Q4 限产带来高 价格存在翘尾效应），成本端也有小幅上涨。我们判断 23Q1 大多数企业可能陷入盈亏 边缘甚至已经出现亏损，盈利依旧维持底部。 4 月份是传统水泥旺季，但在地产新开工制约下并未出现复苏，同时基建端微观观测来 看新增落地项目不多，核心还是资金制约明显，反映到水泥出货同比基本没有增长（在 同期低基数背景下），水泥价格震荡下行，旺季出现少有的跌价情况；基于此预计 2 季 度企业盈利或仍承压，同比仍会出现一定负增长，但是下滑幅度可能较 23Q1 有所收窄。

新材料：成长持续兑现中

新材料企业 2022A 合计收入同比增长 8.2%，毛利率同比上升 1.5pct，费用率同比下降 1.1pct，归属净利率同比上升 3.0pct，扣非净利率同比上升 2.9pct，对应归属净利润同 比提升 51.9%，扣非净利润同比上升 59.1%。2022Q4 合计收入同比上升 8.7%，毛利率同比上升 2.8pct，费用率同比下降 0.1pct，归属净利率同比上升 5.5pct，扣非净利率 同比上升 5.1pct，对应归属净利润同比上升 101.1%，扣非净利润同比上升 153.0%。 新材料企业 2023Q1 合计收入同比上升 14.2%，毛利率同比上升 6.0pct，费用率同比下 降 0.1pct，归属净利率同比上升 6.4pct，扣非净利率同比上升 5.7pct，对应归属净利润 同比上升 101.0%，扣非净利润同比上升 98.2%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

关键词：